中國股市跌幅為何全球居首？ @管理文庫

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中國股市跌幅為何全球居首？

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     中國股市跌幅為何全球居首？
     炎夏已至，中國股市好像依然在冬天里掙扎。在剛剛過去的6月，上證指數(shù)下跌20%，月跌幅創(chuàng)14年之最。整個上半年，上證指數(shù)下跌了50%，跌幅為全球主要資本市場之冠（不含爆發(fā)經(jīng)濟危機的越南）。同深陷次貸危機、處在衰退邊緣的美國經(jīng)濟相比，中國經(jīng)濟依然保持了超過10%的GDP增速，但為什么A股市場的表現(xiàn)卻是全球最差呢？

     一個明顯的原因是中國股市濃重的投機氛圍，以中小散戶股民、基民為主的投資者群體還遠未成熟。他們懷著暴富的期望，把大量資金在短期內(nèi)投入股市，將A股市場平均市盈率推高至50倍上下的泡沫水平。當上證指數(shù)達到5000點時，多數(shù)人仍然踴躍買入股票。然而，時隔幾個月，指數(shù)跌到3000點，同樣的一群投資者卻選擇拋售股票，并將股價推向新低。

     中國股市投資者的一種主流心態(tài)是，追求證券市場波動帶來的短期收益，而不是上市公司發(fā)展帶來的長期增值。在實際操作中則表現(xiàn)為“買漲不買跌”。結(jié)果在股票價值被低估時不敢買入，在泡沫產(chǎn)生時舍不得拋出。這種跟隨市場的短期走勢追漲殺跌的傾向，大大加劇了股市的波動。


     上證指數(shù)從6124點的頂峰直落到如今的2800點上下，成交量創(chuàng)出一年半來的新低。大起大落之后，市場已經(jīng)多了幾分冷靜。脫離了基本面的股價，又回到了相對合理的區(qū)間。目前，滬深300指數(shù)（CSI 300）的平均市盈率降至20倍左右，與美國標準普爾500指數(shù)（S&P 500）大致相當。

     很多股票的價格，已經(jīng)回到2007年初的水平。靜態(tài)地從市盈率看，經(jīng)歷過本輪山車式的行情后，市場的確已經(jīng)處在或者接近底部。這種觀點只看到了故事的一面。股市的暴漲暴跌不完全是市場參與者投機的結(jié)果。

     上半年，摩根士丹利資本國際中國指數(shù)（MSCI China）下跌28%。該指數(shù)跟蹤中國股票在海外市場的表現(xiàn)，公司構(gòu)成與滬深300指數(shù)接近。在投資者以機構(gòu)為主，投資行為相對理智的國際市場，中國概念股也遭到了嚴重拋售。這說明除了資產(chǎn)價格泡沫的破裂，大跌背后，經(jīng)濟和企業(yè)基本面發(fā)生的變化也不容忽視。

     首先，通貨膨脹上行，加息預(yù)期強化。資源類產(chǎn)品的大幅漲價，輸入型流動性大量涌入（包括貿(mào)易順差、FDI、“熱錢”等各種形式），國內(nèi)市場的通脹水平水漲船高。去年，央行連續(xù)加息6次，今年雖未加息，但高企的通脹已令市場產(chǎn)生強烈的加息預(yù)期。近期中國的利率可以說只有上行的空間而沒有下行的空間。

     加息對股市的負面影響不可小視。一方面，利率上漲會抑制經(jīng)濟增長，同時增加企業(yè)的財務(wù)成本，對上市公司的盈利構(gòu)成壓力，另一方面，利率代表市場的無風(fēng)險收益水平，加息意味著投資股票的資金成本增加，作為風(fēng)險資產(chǎn)的股票價格面臨下行壓力。

     其次，上市公司盈利預(yù)期惡化。受到上游產(chǎn)品漲價、信貸緊縮和融資成本增加、行政性價格管制、出口增長放緩（人民幣升值和美國進口需求下降）等多種因素的影響，上市公司的盈利能力和預(yù)期出現(xiàn)惡化。即使現(xiàn)在股市20倍市盈率（P/E）的估值水平已經(jīng)合理，隨著盈利（E）的下降，股價（P）還會產(chǎn)生進一步下行的動力。

     股市下跌本身也令上市公司的業(yè)績受損。根據(jù)新的企業(yè)會計準則，上市的公司的股權(quán)可以以二級市場市值作為公允價值記賬。在牛市行情中，上市公司的通過交叉持股產(chǎn)生了大量的投資收益，推動股價輪番上漲。當市場轉(zhuǎn)向時，持有大量上市公司股權(quán)的企業(yè)，如保險公司，其資產(chǎn)也隨著股指的下調(diào)而迅速縮水。


     盈利下滑的警鐘已經(jīng)敲響。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2008年前5月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)（年營業(yè)額超過500萬元），國有及國有控股企業(yè)實現(xiàn)利潤4246億元，僅比去年同期增長1.5%，增幅比2007年回落40個百分點以上。而全部規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)，虧損額達917億元，同比增長56.1%，增幅比2007上升了近50個百分點。其中，電力行業(yè)利潤下降74.0%，石油加工及煉焦業(yè)由去年同期盈利352億元轉(zhuǎn)為凈虧損443億元。

     再次，宏觀調(diào)控政策的不確定性加劇了市場對經(jīng)濟前景的悲觀預(yù)期。貨幣政策在反通脹和保增長之間進退兩難，結(jié)果一方面通脹水平居高不下，一方面加息預(yù)期難以消除。發(fā)改委對電煤、成品油和上網(wǎng)電價實施的價格管制，使煤炭、電力和石化等行業(yè)的利潤出現(xiàn)大幅波動。

     比當期通脹和盈利情況惡化更可怕的是，對未來政策風(fēng)險的擔憂改變了投資者的預(yù)期。上周五，浦發(fā)銀行公告上半年業(yè)績大幅增長140%，但全天股價僅上漲2.6%，收盤市盈率不到11倍。可見市場對貨幣政策緊縮和宏觀經(jīng)濟下滑的擔憂之甚。

     此外，非流通股與流通股權(quán)分置，同股不同價的矛盾曾長期困擾中國股市。三年前啟動的股權(quán)分置改革，名義上解決了這一問題，實際上通過為“大小非”的上市設(shè)置禁售期，在時間上預(yù)支了流通股東獲得對價的利好，推遲了大量非流通股上市產(chǎn)生的沖擊。

     注：本文僅代表作者本人觀點。

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