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| 再平衡之痛与中国出路 |
2013年5月以來，在內(nèi)外環(huán)境的沖擊下，新興市場國家普遍出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)社會動蕩。表面上看，這些事件的起因紛繁錯雜、毫無關(guān)系，但實際上，這都是全球從“失衡”（imbalance）加速走向“再平衡”“（rebalance）引發(fā)的痛楚。
金融危機(jī)前十年，發(fā)達(dá)國家過度杠桿化、自由化，貨幣政策持續(xù)寬松，財政和國際收支維持雙赤字，新興市場享受了由此帶來的外需和外資，形成了出口導(dǎo)向、投資主導(dǎo)、信貸驅(qū)動的畸形發(fā)展模式。過去五年，結(jié)構(gòu)性調(diào)整雖然有所進(jìn)展，但失衡實際上還在加劇。發(fā)達(dá)國家祭出超低利率和史無前例的量化寬松政策，使新興市場延續(xù)資本流入，貨幣和信貸加速擴(kuò)張，產(chǎn)能過剩進(jìn)一步加劇。但進(jìn)入2013年以來，隨著發(fā)達(dá)國家的貨幣寬松接近極限，全球“再平衡”的痛苦正加速在新興市場發(fā)作。
全球再平衡之痛
第一個痛苦來自貿(mào)易再平衡。從發(fā)達(dá)國家來看，作為主要的兩個逆差經(jīng)濟(jì)體，歐盟和美國的逆差正在加速收窄。2005-2008年間，歐盟和美國每月的合計逆差在800億美元左右，而近三個月這個數(shù)字平均僅為300億美元左右。歐盟2-4月甚至史無前例的出現(xiàn)了連續(xù)3個月的貿(mào)易順差。這不是偶然現(xiàn)象。一方面，發(fā)達(dá)國家降低負(fù)債率導(dǎo)致儲蓄-投資缺口顯著縮小，另一方面，各國內(nèi)部的貿(mào)易保護(hù)主義正在重新興起，其中既包括反傾銷稅、反補(bǔ)貼稅這樣的顯性保護(hù)主義（visible protectionism），又包括推動本幣貶值這種隱性保護(hù)主義（invisible protectionism）。
在這種背景下，以中國為代表的新興市場國家出口放緩是必然趨勢。最新公布的數(shù)據(jù)顯示，6月中國出口增速從上月的1%進(jìn)一步滑落至-3.1%，創(chuàng)2010年以來的新低。如果剔除對東盟等新興市場的出口，增長更為疲軟。對歐盟、美國和日本的出口分別下降了8.3%、5.4%和5.1%。從整個新興市場來看，出口形勢也不容樂觀。韓國、印度、巴西、俄羅斯等主要新興經(jīng)濟(jì)體的出口自2013年以來都出現(xiàn)了不同幅度的下滑。
第二個痛苦來自資本再平衡。過去十多年，在發(fā)達(dá)國家寬松貨幣政策的外部推動（push）和新興市場經(jīng)濟(jì)繁榮的內(nèi)部拉動（pull）下，資本加速涌入新興市場。根據(jù)國際金融協(xié)會的統(tǒng)計，流入新興市場的私人部門資本從2000年的不到2000億美元一路攀升至2012年的1.15萬億美元。但近幾個月來，由于美聯(lián)儲退出QE預(yù)期升溫，再加上新興市場經(jīng)濟(jì)持續(xù)減速，國際資本正在加快從新興市場回流發(fā)達(dá)市場的“再平衡”步伐。
根據(jù)EPFR的統(tǒng)計，進(jìn)入6月以來，新興市場股票型基金正在以2011年以來最快的速度流出，新興市場債券型基金一年多來也首次出現(xiàn)單周資金流出的情況。中國對此感受更為明顯，1-4月金融機(jī)構(gòu)外匯占款平均新增3774億元，而5月份卻驟降至669億元。
資本流動的再平衡直接引發(fā)了新興市場資產(chǎn)價格的再平衡。從外匯市場來看，大部分新興市場經(jīng)濟(jì)體貨幣對美元顯著貶值，其中南非、巴西等國貨幣5月以來的貶值幅度已超過5%。從股票市場來看，泰國、巴西等國股市已較前期高點(diǎn)下跌了15%以上，印尼、韓國、墨西哥等國家股市也顯著下跌。從債券市場來看，新興市場國債也遭到拋售，國債收益率結(jié)束之前的連續(xù)下行態(tài)勢，顯著回升。對中國來說，這種感受更為明顯。EPFR的數(shù)據(jù)顯示，在過去三個月的大部分時間里，全球的基金經(jīng)理們都選擇從中國股市撤資，同期A股的跌幅接近20%。未來，無論美聯(lián)儲什么時候退出QE，全球流動性的緊縮已是寫好的劇本。屆時，全球資本配置和資產(chǎn)價格的再平衡將給新興市場帶來更多的痛苦。
第三個痛苦來自經(jīng)濟(jì)再平衡。全球的貿(mào)易和資本再平衡必然會導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)基本面的再平衡。具體來說，發(fā)達(dá)國家體現(xiàn)出更強(qiáng)的內(nèi)生增長動力，而新興市場則在發(fā)達(dá)國家逆差修正和資本回流的過程中遭遇結(jié)構(gòu)性減速。
從長周期來看，發(fā)達(dá)國家與新興市場國家的經(jīng)濟(jì)增速之差正在逐步縮小。根據(jù)IMF最新公布的數(shù)據(jù)，2012年，發(fā)達(dá)國家與新興市場之間的增速差已經(jīng)從2011年的4.5大幅收窄至3.7個百分點(diǎn)，預(yù)計2014年這個差距將進(jìn)一步縮小至3.3個百分點(diǎn)。
從短周期來看，近期全球PMI走勢呈現(xiàn)出明顯的發(fā)達(dá)國家向上、新興市場向下的趨勢。近幾個月來，發(fā)達(dá)國家整體上已經(jīng)從萎縮逐步重回擴(kuò)張通道，近三個月的PMI平均值從47.1大幅攀升至50.8，而新興市場自去年下半年以來的周期性復(fù)蘇已接近尾聲，PMI平均值已從2月的52.3連續(xù)降至6月的50.1，未來幾個月可能會重回收縮通道。
第四個痛苦來自社會再平衡。經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)決定上層建筑，這是永恒不變的邏輯。新興市場的結(jié)構(gòu)性減速正在使各國長期積累的社會矛盾日益激化，新一輪“阿拉伯之春”正蠢蠢欲動，而且范圍可能更加廣泛、影響也更為深遠(yuǎn)。
近期，巴西因為抗議公交車漲價引發(fā)多個城市騷亂，土耳其因為抗議政府取消公園開發(fā)案爆發(fā)騷亂，南非從去年以來就一直飽受礦工騷亂之苦，埃及的穆爾西政府組建一年便宣告倒臺，未來阿拉伯世界的動亂可能繼續(xù)升級……一系列亂象已經(jīng)為各國的決策者敲響了警鐘。不管是巴西的公交車漲價，還是土耳其伊斯坦布爾的公園開發(fā)，都不是危機(jī)的根源。從根本上說，這一波動蕩是經(jīng)濟(jì)連續(xù)放緩導(dǎo)致長期以來的社會和政治矛盾集中爆發(fā)的結(jié)果。
挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存
面對全球再平衡的大趨勢，如果新興市場繼續(xù)走過去十年的老路，最終結(jié)果必將是出口和經(jīng)濟(jì)增長放緩、資產(chǎn)價格修正，稍有不慎就有可能爆發(fā)新一波金融危機(jī)，社會和政治動蕩也在所難免。而如果結(jié)構(gòu)性改革能取得突破，供給面改善，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長動力增強(qiáng)，新興市場不僅可以擺脫再平衡的痛苦，甚至可能重現(xiàn)全球化黃金時期的輝煌。就中國來說，我們?nèi)該碛邢鄬τ辛Φ母母镒ナ郑?br>
第一個抓手是新型城鎮(zhèn)化，借此可以解決需求不足問題，保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長。斯蒂格利茨曾將中國的城鎮(zhèn)化和美國的新技術(shù)革命稱為21世紀(jì)影響人類的兩件大事。按照官方統(tǒng)計的數(shù)字，中國目前的城鎮(zhèn)化率為52.6%，不僅遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家80%左右的平均水平，而且顯著低于金磚國家63%的平均水平。更值得注意的是，這個數(shù)字統(tǒng)計的是常住人口，其中有相當(dāng)一部分農(nóng)民工沒有城鎮(zhèn)戶籍，可能導(dǎo)致城鎮(zhèn)化高估15個百分點(diǎn)左右。未來的新型城鎮(zhèn)化若能真正堅持以人為本，為更多的人享受城市服務(wù)創(chuàng)造條件。
第二個抓手是新型市場化，借此可以解決供給低效問題，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)增長的原動力。中國現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)減速已經(jīng)不是簡單的周期現(xiàn)象，而是長期性的結(jié)構(gòu)減速，其根源是潛在增長中樞不斷下移。要解決這個問題，除了從需求面入手，更重要的是通過市場化改革更加有效的配置資源，提升全要素生產(chǎn)率。為此，必須進(jìn)一步減少政府的不合理干預(yù)，簡政放權(quán)。正如里根所說，政府很多時候不能解決問題，因為政府本身就是問題。
第三個抓手是新型全球化，借此可以緩解外部風(fēng)險，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的穩(wěn)定性。中國在融入全球化的過程中很大程度上是由外而內(nèi)，而不是由內(nèi)而外。這導(dǎo)致中國只能被動的適應(yīng)全球化，而不是主動的讓全球化更適合自己。金融危機(jī)之前，全球化正處于繁榮的黃金時期，中國的被動不是大問題，但未來，全球化已經(jīng)進(jìn)入一段充滿挑戰(zhàn)的黑鐵時代。中國必須改變被動的韜光養(yǎng)晦策略，學(xué)會利用和改造國際規(guī)則，通過國際合作實現(xiàn)自己的利益訴求，這是由大國向強(qiáng)國轉(zhuǎn)變的必經(jīng)之路。就此來說，上海自貿(mào)區(qū)和中瑞自貿(mào)區(qū)建設(shè)都是十分積極的信號。
全球再平衡既是挑戰(zhàn)，也是機(jī)遇。只要牢牢抓住改革的抓手，打造中國經(jīng)濟(jì)升級版，中國仍有可能在下一輪全球化中占據(jù)先機(jī)。
（注：中國民生證券 管清友 , 朱振鑫。本文僅代表作者觀點(diǎn)，作者系民生證券研究院副院長、宏觀經(jīng)濟(jì)分析師）
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